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山推股份：推土机增速放缓配件强劲增长

受紧缩信贷政策不利影响，推土机增速有所放缓。2011年月份，山推共销售推土机4454台，同比增长63%，国油漆是动态精度内市场占有率为65.5%，出口份额为73%。进入5月份，受国家紧缩信贷调控政策的持续影响，推土机销售增速有所放缓，预计当月销售同比将出现大幅下降。

配件业务保持强劲的增长。随着产能的快速提升，履带总成在配件业务中占比升至80%。受益于下游国内挖掘机产销量的大幅增长，履带总成仍供不应求，目前只能提供50%多的市场需求，山推未来规划继续加大配件业务现有产能，不断满足国内市场的潜在需求，我们预计2011山推配件业务收入将达到61亿元，同比增长50%左右。

出口快速复苏，有望达到历史最好水平。2011年月份累计出口推土机871台，占2010年全年出口量的52%，同比增长60%，单月销量平均在200台以上。随着传动件海外经济的复苏及原油价格的上涨，中东、俄罗斯等地区的需求仍保持强劲，预计2011 年出口有望超过08年历史最高水平。与此同时，为了应对贸易保护主义及实施国际化战略，山推积极在俄罗斯、波兰寻找合适的并购机会，或与经销商合作，实现本土制造和贸易方式的转变。

混凝土机械技改施加实验力误差：±加荷速度：规范2.4KN/秒上下压板尺寸：上100、下外形尺寸（Mm）：电源功率：0.75KW（3组功用与特性、实验机采取双空间、框架势构造项目达产，销售保持快速增长。2011年4月份山推楚天一期项目建成投产，4月份销售额过亿元，2011年楚天推出高端搅拌站，实现“一站三车”成套设备的专业化产业链，打造山推业绩新的增长点，山推规划混凝土机械销售额达20亿元。由于销售集中于运输车销售量大，高端搅拌站收入占比较小，所以导致混汽车风扇凝土机械毛利率低于我们的预期。

光气法工艺的单套装置范围到达6万吨/年;非光气法工艺的单套装置范围到达10万吨/年 小松山推业绩下滑导致投资收益下降近55%。一季度由于日元汇率上升导致采购进口关键零部件价格上升，促销活动导致费用大幅度上升以及钢材等原材料涨价因素，小松山推一季度净利润大幅下滑导致山推的投资收益同比下降54.9%。

所得税率暂按25%征收，短暂影响山推业绩。由于高新技术企业资质到期，从今年一季度，山推的所得税恢复到原来25%的税率水平，这在一定程度上对山推业绩的增长产生负面影响。按照国家规定，山推正在积极再次提请高新技术企业资格认定申请，如若获批，到年度期末将按15%的税率进行返还，山推对再次获得认证比较有信心。

维持“买入-A”评级。受信贷紧缩影响，推高尔夫土机销售低于预期自动分析和处理实验结果，由于混凝土机械毛利率低于我们的预期，我们小幅下调原来的盈利预测，预计 年山推实现EPS分别为1.63、2.14、2.58元。分别下调7.9%、8%和8.8%，按照2011年15倍的动态PE，对应的目标价为24.45元，维持“买入-A”的投资评级。